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（報告出品方：國信證券）

永新光學(xué)：國內(nèi)光學(xué)精密儀器及元組件供應(yīng)商

歷史悠久的光學(xué)企業(yè)，光學(xué)儀器與元組件業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展

二十五年歷練與成長，公司深耕光學(xué)精密儀器及核心光學(xué)部件領(lǐng)域。公司成立于1997 年，由寧波光學(xué)儀器廠與著名企業(yè)家曹光彪先生旗下嶸光投資（后更名“永新光電”）共同出資設(shè)立，次年成立光學(xué)元件事業(yè)部，致力于光學(xué)儀器及光學(xué)元件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，在光學(xué)精密制造領(lǐng)域擁有豐富的研發(fā)經(jīng)驗和技術(shù)積累。2008 年起，公司投資控股南京江南永新，擴大了整體業(yè)務(wù)規(guī)模。2014 年成立顯微科學(xué)儀器研究院，持續(xù)提升高端顯微鏡領(lǐng)域的技術(shù)儲備及研究實力。2018年9月，公司成功在上交所主板掛牌上市。

公司主要從事光學(xué)顯微鏡、光學(xué)元組件等光學(xué)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。光學(xué)顯微鏡包括生物顯微鏡、工業(yè)顯微鏡等，是科學(xué)應(yīng)用領(lǐng)域和日常研究工作中不可或缺的專用工具。光學(xué)元組件包括條碼掃描儀鏡頭、平面光學(xué)元件、專業(yè)成像光學(xué)鏡片及鏡頭等，是光學(xué)和電子產(chǎn)品中廣泛應(yīng)用的核心部件，主要應(yīng)用于條碼掃描儀、運動光學(xué)、攝影機、自動駕駛、高端相機、高清放映、教學(xué)科研、生命科學(xué)、半導(dǎo)體等領(lǐng)域。

公司所處行業(yè)位于光學(xué)產(chǎn)業(yè)鏈的中游和下游。產(chǎn)業(yè)鏈上游為光學(xué)材料行業(yè)，以光學(xué)玻璃為主，處于充分競爭狀態(tài)。中游為光學(xué)元組件行業(yè)，涵蓋各種觀察、測量、分析記錄、信息處理、像質(zhì)評價、能量傳輸與轉(zhuǎn)換等光學(xué)系統(tǒng)中的主要器件，是光電技術(shù)結(jié)合最緊密的部分，進入門檻較高。下游為光學(xué)整機行業(yè)，包括望遠鏡、顯微鏡、投影機、數(shù)碼照相機/攝像機、車載鏡頭、手機鏡頭、放映機、安防監(jiān)控、工業(yè)自動化、機器視覺、AR/VR、影像掃描器、條碼掃描儀等，應(yīng)用較為廣泛。

公司顯微鏡市場主要競爭對手為國外高端制造廠商。目前世界范圍內(nèi)高端顯微鏡產(chǎn)業(yè)主要布局在德國和日本，德國以徠卡顯微系統(tǒng)和蔡司為代表，日本以尼康和奧林巴斯公司為代表，占據(jù)著世界 50%以上的市場份額，可向客戶提供多樣化的顯微光學(xué)高端產(chǎn)品。國內(nèi)廠商主要覆蓋教育類、普及類等中低端市場，有能力生產(chǎn)高端顯微鏡的企業(yè)較少，如麥克奧迪、舜宇光學(xué)科技等。公司光學(xué)元組件主要競爭對手為國內(nèi)生產(chǎn)制造廠商。公司生產(chǎn)的平面光學(xué)元件主要應(yīng)用于條碼掃描設(shè)備、高端相機、激光投影儀等；生產(chǎn)的專業(yè)成像光學(xué)部組件主要提供給高清相機、運動光學(xué)設(shè)備等制造企業(yè)。產(chǎn)品類型與之相似的國內(nèi)企業(yè)主要包括舜宇光學(xué)科技、鳳凰光學(xué)、中光學(xué)、水晶光電等。

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定集中，管理層持股比例較高。截至2022 年一季度，公司實際控制人為董事長曹其東先生及其妻曹袁麗萍、其子曹志欣，透過控股股東永新光電合計控制公司 29.16%股份；公司聯(lián)席董事長兼總經(jīng)理毛磊先生及其妻吳世蕙、其子毛昊陽直接及間接控制公司 15.66%股份；管理層整體持股比例較高。

管理團隊任職時間普遍較長，專業(yè)技術(shù)與管理經(jīng)驗豐富。董事長曹其東先生系曹光彪先生之子，自 2007 年 3 月起任公司董事長，曾任香港港龍航空有限公司董事，深圳永新印染廠有限公司董事長、總經(jīng)理，具有豐富的管理經(jīng)驗。聯(lián)席董事長、總經(jīng)理毛磊先生自 1997 年進入公司工作，曾任南京江南光電（集團）股份有限公司產(chǎn)品主辦設(shè)計員、公司辦公室副主任、總工程師，擁有較強的技術(shù)背景。公司管理團隊多具備碩士研究生學(xué)歷并任職多年，具有專業(yè)的技術(shù)視野和對公司長遠的戰(zhàn)略規(guī)劃，保證了公司在技術(shù)與管理兩大層面均能保持高質(zhì)量穩(wěn)步發(fā)展。

制定“五五五”發(fā)展戰(zhàn)略，計劃通過 5 年時間，實現(xiàn)5 倍產(chǎn)值規(guī)模和5 倍效率。公司制定未來 2021-2025 年的五年發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，明確以“賦能型精準(zhǔn)突破式發(fā)展戰(zhàn)略”為總體發(fā)展戰(zhàn)略，以顯微鏡及光學(xué)元組件為兩大核心業(yè)務(wù)板塊，實現(xiàn)快速增長，打造“科學(xué)儀器和核心光學(xué)部件”國際細分行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)。

綜合實力及業(yè)務(wù)優(yōu)勢明顯，科研成果及客戶資源亮眼

公司長期擔(dān)任行業(yè)協(xié)會理事會職位，參與制定多項國內(nèi)外標(biāo)準(zhǔn)，行業(yè)地位突出。公司是中國儀器儀表行業(yè)協(xié)會副理事長單位、光學(xué)儀器分會理事長單位和光學(xué)顯微鏡國家標(biāo)準(zhǔn)制訂單位。公司主導(dǎo)編制 1 項國際標(biāo)準(zhǔn)，參與制定4 項國際標(biāo)準(zhǔn)，牽頭或參與編制國家、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn) 89 項、團體標(biāo)準(zhǔn) 1 項，系行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的引領(lǐng)者。

公司重視校企合作，實現(xiàn)產(chǎn)、學(xué)、研、政資源協(xié)同發(fā)展，推動先進技術(shù)產(chǎn)業(yè)化。公司建有國家級企業(yè)技術(shù)中心、省級顯微科學(xué)儀器研究院、國家級博士后科研工作站，與浙江大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)、中國科學(xué)院等國內(nèi)高校建立穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司與浙大寧波“五位一體”校區(qū)教育發(fā)展中心、浙江大學(xué)光電學(xué)院合作共建浙江大學(xué)寧波研究院光電科學(xué)與工程分院，已成功引進3 個浙大研究團隊和2個技術(shù)創(chuàng)新平臺，圍繞超分辨寬場移頻顯微系統(tǒng)、5G 移動版數(shù)碼顯微互動系統(tǒng)、液體變焦鏡頭、激光雷達檢測、表面缺陷檢測、共聚焦 AI 算法等多個項目開展技術(shù)攻關(guān)。

公司掌握多項先進技術(shù)，承接多項國家級重點研發(fā)計劃。公司掌握了超分辨顯微系統(tǒng)的大數(shù)值孔徑物鏡、高性能熒光濾光片等核心部件設(shè)計與制備技術(shù)，完成FSED 超分辨顯微系統(tǒng)制造等技術(shù)。2021 年完成激光共聚焦顯微鏡系統(tǒng)研發(fā)，攻克了內(nèi)窺鏡核心鏡頭的制備技術(shù)。公司連續(xù)承接國家“十三五”“十四五”重點研發(fā)計劃，在高端科學(xué)儀器領(lǐng)域攻克多項關(guān)鍵“卡脖子”技術(shù)，推動我國科學(xué)儀器實現(xiàn)國產(chǎn)化高端替代。先后承擔(dān)“嫦娥二、三、四號”星載光學(xué)監(jiān)控鏡頭的制造，承制國內(nèi)首臺“太空顯微實驗儀”，為空間站航天醫(yī)學(xué)、太空生命科學(xué)等技術(shù)研究提供支撐。

公司擁有專利超百項，科研成果受到廣泛認可。截至2021 年末公司擁有專利103項，其中發(fā)明專利 28 項，呈逐年增長態(tài)勢。公司是光學(xué)顯微鏡國家級制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)，榮獲“省級標(biāo)準(zhǔn)國際化示范單位”榮譽稱號。公司與浙江大學(xué)聯(lián)合申報的《超分辨光學(xué)微納顯微成像技術(shù)》榮獲 2019 年國家技術(shù)發(fā)明二等獎。2021年“微流控流式細胞儀關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)”項目獲寧波市高新區(qū)重大專項立項，國家重大專項“高分辨熒光顯微成像儀研究及產(chǎn)業(yè)化”項目順利過審并獲高度評價。

公司重視高端人才儲備，研發(fā)人員本科以上學(xué)歷近60%。公司2021 年大量引進研發(fā)技術(shù)人員，數(shù)量由 189 人增加至 319 人，同比增長69%；其中本科及以上人員占比 59.3%，并且擁有 29 名碩士及 5 名博士。公司積極落實人才發(fā)展戰(zhàn)略，通過與國內(nèi)知名高校建立良好合作關(guān)系，定向培養(yǎng)專業(yè)人才，優(yōu)化高端管理人才招聘和技術(shù)人才培育體系，不斷壯大人才隊伍。

公司在國際市場建立了良好聲譽，具備較強的優(yōu)質(zhì)客戶資源優(yōu)勢。公司客戶主要為國內(nèi)外知名院校、醫(yī)院或在光學(xué)行業(yè)、電子消費行業(yè)知名的跨國企業(yè)；其中，顯微鏡客戶主要包括清華大學(xué)、北京大學(xué)、中國科學(xué)院蘇州醫(yī)工所、中國人民解放軍總醫(yī)院、天馬微電子、日本尼康、徠卡顯微系統(tǒng)、OPTIKA、Accuscope等；光學(xué)元組件客戶主要包括新美亞、霍尼韋爾、NCR、康耐視、美國捷普、BlackmagicDesign、索尼、得利捷、徠卡相機、德國蔡司、科視等。上述單位擁有悠久的歷史和品牌，在行業(yè)中排名前茅，抗風(fēng)險能力強，為公司提供了可靠的訂單保障。

高端產(chǎn)品布局加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，核心業(yè)績不斷提升

公司歷年收入與歸母凈利潤穩(wěn)步增長，2021 年同比分別增長37.94%、61.72%。2014-2021 年，公司收入、歸母凈利潤 CAGR 分別達11.52%、23.09%，原因主要為顯微鏡業(yè)務(wù)總體平穩(wěn)增長及光學(xué)元組件產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高端鏡片、鏡頭等高附加值產(chǎn)品調(diào)整。2021 年受益于自動駕駛、激光雷達等市場機遇，疊加條碼鏡頭及機器視覺客戶新品量產(chǎn)、物流過程管控需求增加、工業(yè)自動化趨勢加強，公司車載光學(xué)、激光雷達、條碼掃描及機器視覺鏡頭業(yè)務(wù)快速放量，收入、歸母凈利潤分別達7.95億元、2.61 億元，同比分別增長 37.94%、61.72%。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，光學(xué)元組件收入占比超 60%，境外銷售約占六成。公司積極把握物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、自動駕駛等領(lǐng)域方向，加快車載光學(xué)、激光雷達、機器視覺等中高端新興業(yè)務(wù)的拓展，光學(xué)元組件收入占比由2014 年的45.24%提升至2021 年的 60.73%。公司擁有“NOVEL”“NEXCOPE”“江南”等自主品牌，主要出口歐美、日本、新加坡等國家和地區(qū)，境內(nèi)、境外銷售比例約為4:6。

毛利率與扣非歸母凈利率穩(wěn)中略增，歸母凈利率受益于政府補助等收益增長明顯。光學(xué)元組件毛利率歷年維持在 45%左右波動，2021 年為44.79%；顯微鏡系列產(chǎn)品毛利率由 2014 年的 24.99%不斷上升至 2021 年的37.49%；公司整體毛利率穩(wěn)中有增，2017 年后基本維持在 40%以上，2021 年達到42.79%。公司扣非歸母凈利率除 2020 年因管理費用率增加而下降至16.48%外，2016年后基本穩(wěn)定在 19%左右，2021 年達到 20.22%新高。由于2019-2021 年政府補助、投資收益及資產(chǎn)處置收益等影響，公司歸母凈利率持續(xù)提高，分別為24.27%、28.05%、32.89%。

公司毛利率與扣非歸母凈利率在可比公司中名列前茅。毛利率除麥克奧迪在2017年后與公司大致保持在 40%以上外，其余公司均顯著更低。即使剔除政府補助等因素影響，公司扣非歸母凈利率亦連續(xù)保持在可比公司首位，盈利能力較強。

隨著期間費用和營業(yè)收入同步增長，期間費用率多數(shù)時期保持在19%左右，位于可比公司第二位。除受 2015 年、2020 年管理費用率明顯升高影響外，公司期間費用率比可比公司較高主要由于銷售費用率和研發(fā)費用率較高所致。

公司歷年銷售費用不斷增高后企穩(wěn)，銷售費用率穩(wěn)定保持在6%左右，比多數(shù)可比公司較高。2014-2019 年，公司銷售費用逐年上升，2020-2021 年有所降低。銷售費用率除 2021 年降至 4.43%外，其余時間保持在 6%左右，僅次于麥克奧迪，位于可比公司第二位，比其余公司高出約 3%-5%。

公司歷年管理費用先降后升，2018 年后管理費用率約5%左右，位于可比公司中等水平。2014-2019 年，公司管理費用逐年下降。2020 年由于股份支付款及新廠房預(yù)估折舊增加等因素影響，管理費用同比增長 64.02%；2021 年略有降低。公司管理費用率除 2020 年上升至 7.28%外，2018-2021 年其余時期保持在5%左右水平，整體位于可比公司第四位。

公司歷年研發(fā)費用不斷增加，研發(fā)費用率持續(xù)保持在8%左右，明顯高于可比公司。2021 年，公司研發(fā)費用投入 0.63 億元，同比增長33.39%，較2015 年的0.26億元 CAGR 達 15.66%。2018 年后，公司研發(fā)費用率穩(wěn)定保持在8%左右，2021年為7.93%，明顯高于可比公司。公司持續(xù)加大研發(fā)投入，不斷提升科研創(chuàng)新能力，為產(chǎn)品不斷邁入中高端市場提供充足動力。

光學(xué)儀器：國產(chǎn)替代及高端化趨勢持續(xù)提速

光學(xué)顯微鏡市場廣闊，單機價值量進出口差異明顯

全球及中國光學(xué)顯微鏡市場規(guī)模保持穩(wěn)定增長，生命科學(xué)、衛(wèi)生醫(yī)療、教育教學(xué)等領(lǐng)域?qū)⑼苿邮袌鲆?guī)模進一步擴大。據(jù) Grand View Research 數(shù)據(jù)，全球光學(xué)顯微鏡市場規(guī)模由 2015 年的 24 億美元增長至 2019 年的38 億美元，對應(yīng)CAGR達到12.17%。隨著后疫情時代全球?qū)ι茖W(xué)領(lǐng)域重視程度增加，預(yù)計到2026年，全球光學(xué)顯微鏡市場空間將達到 61 億美元，對應(yīng) 2019-2026 年CAGR 約為7.00%。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，中國光學(xué)顯微鏡市場規(guī)模由2015 年的15 億元增長至2019 年的 25 億元，對應(yīng) CAGR 達到 13.62%。隨著我國國民經(jīng)濟與教育水平的不斷提升，未來科研、醫(yī)療、工業(yè)等領(lǐng)域?qū)鈱W(xué)顯微鏡的需求將逐步擴大，預(yù)計到2026年，中國光學(xué)顯微鏡市場規(guī)模將達到 46 億元，對應(yīng) 2019-2026 年CAGR 約為9.10%。

長期以來，高端顯微鏡市場被徠卡顯微系統(tǒng)、蔡司、尼康、奧林巴斯等國外傳統(tǒng)光學(xué)企業(yè)壟斷，我國生產(chǎn)制造主要以中低端為主。近年來，我國在高端光學(xué)顯微鏡領(lǐng)域取得諸多突破，諸如麥克奧迪、舜宇光學(xué)科技、永新光學(xué)等企業(yè)逐步發(fā)展并具備高端顯微鏡生產(chǎn)制造能力。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，上述三家企業(yè)在2020年中國光學(xué)顯微鏡行業(yè)市場份額中排名前三，分別為17%、14%、10%。

我國是世界顯微鏡生產(chǎn)大國，出口顯微鏡單機價值量遠低于進口，高端產(chǎn)品存在市場空缺。據(jù)中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2017-2021 年我國立體顯微鏡出口量為27-44萬臺，年均進口僅 1 萬臺左右，但進口額維持在 1.2 億美元左右，遠大于出口額的 3 千萬美元水平。2017-2021 年我國未列明光學(xué)顯微鏡出口量為260-390萬臺，進口量僅 2-20 萬臺，但出口額與進口額差異不大。反映了我國顯微鏡行業(yè)發(fā)展受高端技術(shù)限制而嚴(yán)重制約了產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)品價值量提升，但也同時反映了未來朝著高端領(lǐng)域發(fā)展所蘊含的廣闊市場機遇。

高端顯微鏡領(lǐng)域取得突破，光學(xué)儀器業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長

公司高端光學(xué)顯微鏡收入占比持續(xù)提升，共聚焦顯微鏡產(chǎn)品實現(xiàn)突破。2021年，公司高端光學(xué)顯微鏡品牌 NEXCOPE 系列產(chǎn)品營收突破6000 萬元，同比增長超50%。在生命科學(xué)領(lǐng)域，公司自主研發(fā)的共聚焦顯微鏡實現(xiàn)小批量銷售，打破國外壟斷，填補了中國企業(yè)在全球頂尖顯微鏡市場的空白。目前共聚焦顯微鏡試用客戶已超20 家，產(chǎn)品性能得到科研機構(gòu)、高校、醫(yī)院等客戶的高度認可。

公司長期積累的科研成果得以順利轉(zhuǎn)化，工業(yè)及醫(yī)療領(lǐng)域產(chǎn)品進展順利。公司工業(yè)檢測類顯微鏡營收同比增長超 70%，用于半導(dǎo)體晶圓檢測的NX1000/2000系列新品實現(xiàn)批量銷售，用于清潔度檢測的 818 大變倍比體視顯微鏡亦取得快速增長。公司進一步拓展醫(yī)療領(lǐng)域嵌入式顯微系統(tǒng)新興市場，數(shù)字切片掃描儀、病理診斷電動顯微鏡、NCM 細胞成像儀等新產(chǎn)品實現(xiàn)小批量銷售。

公司顯微鏡系列收入保持較快增長，產(chǎn)品單價漲勢明顯。公司顯微鏡系列產(chǎn)品收入由 2014 年的 1.93 億元增長至 2021 年的 2.96 億元，CAGR 為6.30%。其中，2020年受疫情影響，收入有所下滑；2021 年隨著疫情得到控制，教學(xué)類儀器需求加速回暖，普教類顯微鏡業(yè)務(wù)恢復(fù)至疫情前水平，顯微鏡系列產(chǎn)品收入同比增長18.82%。同時，公司發(fā)力高端產(chǎn)品領(lǐng)域，不斷加碼高端顯微鏡產(chǎn)品研發(fā)和市場開拓，增量需求主要來自生命科學(xué)、工業(yè)檢測及醫(yī)療領(lǐng)域，產(chǎn)品價格延續(xù)增長態(tài)勢，由 2015 年的 1748 元/臺增長至 2021 年的 2576 元/臺。

光學(xué)元組件：激光雷達未來打造車載業(yè)務(wù)新增長點

下游領(lǐng)域持續(xù)拓展，傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)繼續(xù)提供充沛動能

2011-2021 年國內(nèi)光學(xué)元件產(chǎn)業(yè)規(guī)模 CAGR 近 40%，下游應(yīng)用領(lǐng)域空間廣闊。據(jù)中國光學(xué)光電子行業(yè)協(xié)會光學(xué)元件儀器分會數(shù)據(jù)，2021 年國內(nèi)光學(xué)鏡片、鏡頭及模組等元件市場規(guī)模達 1500 億元，同比增長 7.14%，相比于2011 年的57 億元，CAGR達 38.68%。下游應(yīng)用領(lǐng)域主要集中于手機鏡頭及模組、車載光學(xué)、照相/攝影等，其中應(yīng)用于車載光學(xué)、照相/攝影、安防監(jiān)控領(lǐng)域的光學(xué)元器件市場規(guī)模分別達到約 100 億、100 億、75 億元。

作為光學(xué)元件重要組成部分，光學(xué)鏡頭 2020-2023 年市場規(guī)模將以CAGR11.25%不斷增長。據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)，2020 年全球光學(xué)鏡頭行業(yè)市場規(guī)模為495.9億元，同比增長 9.49%，較 2015 年 CAGR 達 22.25%；預(yù)計到2023 年，全球市場規(guī)模將達682.8 億元，對應(yīng) 2020-2023 年 CAGR 達 11.25%。

條碼掃描儀未來十年行業(yè)規(guī)模 CAGR 約 7%-8%，推動掃描鏡頭需求增長。條碼掃描儀作為一種自動識別技術(shù)工具，廣泛應(yīng)用于零售、金融、郵政、倉儲物流、工業(yè)、醫(yī)療衛(wèi)生等領(lǐng)域。以 PDA 條碼掃描儀為例，據(jù) QYResearch 數(shù)據(jù)，全球及中國PDA條碼掃描儀市場規(guī)模除 2020 年外均保持 6%-9%左右增速水平。其中，2021年全球市場規(guī)模為 23.45 億美元，預(yù)計到 2027 年將達 33.73 億美元，對應(yīng)CAGR 為6.25%；2021 年中國市場規(guī)模為 4.28 億美元，預(yù)計到 2027 年將達7.08 億美元，對應(yīng)CAGR為 8.74%。隨著全球電子商務(wù)、工業(yè)自動化、物聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，條碼掃描儀規(guī)模持續(xù)增長，F(xiàn)MI 預(yù)測未來十年條碼掃描儀行業(yè)規(guī)模 CAGR 為7%-8%，2031 年有望達137億美元。

中國機器視覺市場規(guī)模 2019-2023 年 CAGR 約 24%，為機器視覺鏡頭發(fā)展提供機遇。機器視覺是實現(xiàn)人工智能和智能制造的重要技術(shù)，廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體及電子制造、汽車、食品與包裝器械、制藥等領(lǐng)域，光學(xué)鏡頭對機器視覺系統(tǒng)成像質(zhì)量起到關(guān)鍵性作用。據(jù) GGII 數(shù)據(jù)，2019 年中國機器視覺行業(yè)市場規(guī)模達66 億元，同比增長 22.22%，較 2014 年 CAGR 達 28.28%；GGII 預(yù)測到2023 年市場規(guī)模將達156億元，對應(yīng) 2019-2023 年 CAGR 為 23.99%；前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測到2026 年市場規(guī)模將突破 200 億元至 214 億元。

公司積極把握下游需求持續(xù)拓展機遇，鞏固傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競爭優(yōu)勢及市場占有率。條碼掃描鏡頭、機器視覺鏡頭迅速放量，2021 年收入同比增長超60%。加速新品導(dǎo)入，自主研發(fā)的超硬膜窗口逐步替代藍寶石窗口，已應(yīng)用于數(shù)萬臺臺式掃描儀。供應(yīng)給康耐視、Zebra 的高速調(diào)焦液體鏡頭因優(yōu)異的產(chǎn)品性能獲得客戶青睞，產(chǎn)品快速放量。加速切入條碼掃描鏡頭復(fù)雜部組件業(yè)務(wù)，是訊寶科技、得利捷的供應(yīng)商之一。 專業(yè)成像領(lǐng)域，公司為電影數(shù)碼攝影機制造商 Blackmagic 提供的專業(yè)攝影鏡頭、濾光片等產(chǎn)品快速放量，應(yīng)用于 PCB 無掩膜激光直寫光刻設(shè)備的光刻鏡頭在手訂單充足，營收實現(xiàn)大幅增長。同時公司主要為激光光源投影機及工程投影機等高端產(chǎn)品廠商（如科視、巴可、NEC 等）提供光學(xué)元組件等產(chǎn)品。

智能駕駛推動車載光學(xué)發(fā)展，激光雷達業(yè)務(wù)未來可期

電動化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化的推廣為智能汽車帶來發(fā)展機遇。據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2021 年我國新能源汽車銷量達 350.72 萬輛，同比增長165.10%，滲透率約為 13.4%。新能源汽車在購車成本、出行成本方面具備競爭優(yōu)勢，滲透率逐步提升，加速了汽車產(chǎn)業(yè)的更新?lián)Q代。據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020 年我國智能網(wǎng)聯(lián)汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模達 2556 億元，同比增長 54.3%?；谖锫?lián)網(wǎng)實現(xiàn)的智能網(wǎng)聯(lián)技術(shù)推動汽車由單純交通工具向智能移動空間轉(zhuǎn)變，智能汽車逐步成為消費者核心需求。

自動駕駛是智能汽車發(fā)展的重要方向。自動駕駛汽車主要包括周圍環(huán)境感知與定位、路徑規(guī)劃與行為決策、車輛控制與行為執(zhí)行三大核心系統(tǒng)。其中，環(huán)境感知是自動駕駛車輛最基本、最復(fù)雜的技術(shù)之一，主要通過激光雷達、毫米波雷達、攝像頭來獲取周圍環(huán)境信息，將收集到的數(shù)據(jù)傳輸?shù)經(jīng)Q策層，對可行駛區(qū)域、周圍障礙物進行識別，包括其位置、類別、速度、方向、大小、行駛軌跡等。

高級別自動駕駛商業(yè)化進程有望在特定領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)提速。《汽車駕駛自動化分級》國家推薦標(biāo)準(zhǔn)根據(jù)駕駛自動化控制系統(tǒng)可以執(zhí)行動態(tài)駕駛?cè)蝿?wù)的程度，將駕駛自動化分為 L0-L5 級。當(dāng)前，主流乘用車的自動駕駛級別多數(shù)處于駕駛輔助階段，部分先進車型具備有條件自動駕駛功能，國內(nèi)外相關(guān)企業(yè)已開展不同程度的自動駕駛商業(yè)化示范，如 Waymo、Zoox、百度等已開展自動駕駛出租車試運營服務(wù)。

輔助駕駛功能發(fā)展推動更高感知需求，高等級輔助駕駛系統(tǒng)占比不斷提高。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2020 年國內(nèi)乘用車 L1、L2 等級輔助駕駛系統(tǒng)占比分別為20%、12%。隨著輔助駕駛功能逐步量產(chǎn)并成為行業(yè)標(biāo)配，單項功能逐漸下沉至低端車型，同時車輛對周圍環(huán)境感知能力增強的需求不斷提升，未來高等級輔助駕駛系統(tǒng)占比不斷提高，艾瑞咨詢預(yù)計到 2025 年 L3 等級輔助駕駛系統(tǒng)占比將達到6%，L1、L2等級占比也將上升至 26%、33%。

駕駛自動化等級提升與車載傳感器數(shù)量正相關(guān)，各類傳感器的研發(fā)與組合應(yīng)用助力汽車智能化與感知能力提升。單一種類的傳感器無法滿足日益增長的智能汽車感知能力需求，特別是高等級甚至完全自動駕駛所面對的復(fù)雜情況與安全冗余，需要多種傳感器的協(xié)同配合，因此多傳感器融合將成為實現(xiàn)高等級自動駕駛的核心驅(qū)動力和必然趨勢。據(jù)汽車電子產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟、賽迪智庫數(shù)據(jù)，在L5 級別完全自動駕駛車輛中，關(guān)鍵傳感器數(shù)據(jù)將達到 32 個。汽車智能化程度的提高及嘉實自動化等級的提升，帶來車載傳感器的強烈需求。

中國乘用車前視系統(tǒng)裝配率不斷上升，高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）前景廣闊。2020年，中國乘用車新車前視系統(tǒng)裝配量為 498.6 萬輛，同比增長63.1%，裝配率為26.5%，較 2019 年上升 11.0pct。隨著前視系統(tǒng)算力提高以及功能不斷增加，預(yù)計到 2025 年裝配量將達到 1630.5 萬輛，裝配率將達到65.0%。隨著智能駕駛技術(shù)的加速發(fā)展，ADAS 逐漸成為發(fā)展主流，通過車載傳感器感知汽車行駛過程中的環(huán)境變化，實現(xiàn)車道偏離預(yù)警、交通標(biāo)志認知、障礙物識別等重要功能。前視系統(tǒng)裝配率的不斷上升為 ADAS 提供了廣闊的空間。

車載鏡頭是 ADAS 的核心部件，ADAS 滲透率的持續(xù)提升為車載鏡頭提供廣闊空間。車載鏡頭主要包括內(nèi)視鏡頭、后視鏡頭、前視鏡頭、側(cè)視鏡頭、環(huán)視鏡頭等實現(xiàn)各種功能的光學(xué)鏡頭。據(jù) ICVTank 數(shù)據(jù)，2020 年全球車載鏡頭出貨量為1.28億個，同比增長 9.96%，較 2015 年 CAGR 達到 16.56%。預(yù)計2021 年出貨量為1.43億個，同比增長 11.64%。據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)，2020 年全球車載鏡頭市場規(guī)模為71.9 億元，同比增長 10.96%，較 2015 年 CAGR 達到34.23%。預(yù)計到2023年市場規(guī)模將達到 102.4 億元，對應(yīng) 2020-2023 年 CAGR 為12.51%。

激光雷達作為 ADAS 進階的核心關(guān)鍵傳感器，是目前汽車行業(yè)增長最快的領(lǐng)域之一。激光雷達能夠通過發(fā)射激光對物體與傳感器之間精確距離進行主動測量，對物體進行建模和成像處理，得到精確的三維圖像。據(jù)Yole 統(tǒng)計及預(yù)測，全球激光雷達出貨量 2020 年約 34 萬個，2025 年將達到 470 萬個，2032 年將達到3400萬個。其中，ADAS 領(lǐng)域激光雷達出貨量將由 2020 年的20 萬個增長至2025年的340萬個，CAGR 達 76.2%；預(yù)計到 2032 年將達到 2660 萬個。無人駕駛領(lǐng)域激光雷達出貨量將由 2020 年的 14 萬個增長至 2025 年的 130 萬個，CAGR 達56.2%；預(yù)計到2032 年將達到 740 萬個。隨著智能駕駛技術(shù)的深入普及和新車型的逐漸搭載，未來激光雷達將迎來快速增長。

各主機廠商逐步推進激光雷達方案部署，紛紛將其納入到ADAS 傳感器方案中。據(jù)艾瑞咨詢整理，到 2022 年部分品牌汽車將規(guī)劃搭載1-3 顆激光雷達。其中，國產(chǎn)新勢力在激光雷達的部署上更為激進，通過將激光雷達作為新的科技賣點，更為積極地探索其應(yīng)用功能；同時國外品牌也逐漸將激光雷達部署到高端車型上。不同于早期奧迪搭載的近距離、低分辨率激光雷達，目前車載激光雷達已根據(jù)廠商需求不同涵蓋近程、遠程等多種高分辨率產(chǎn)品種類，未來隨著激光雷達集成化的發(fā)展將進一步擴展激光雷達的車載應(yīng)用前景。

國外激光雷達廠商仍占據(jù)較大市場份額，國內(nèi)廠商迎頭趕上。據(jù)Yole 數(shù)據(jù)，2021年全球車載激光雷達領(lǐng)域市場競爭格局中，法雷奧以28%的市場份額排名第一。國內(nèi)廠商方面，速騰聚創(chuàng)、大疆、圖達通、華為、禾賽科技等5 家國產(chǎn)品牌合計市場份額約為 26%，在全球范圍內(nèi)不斷開拓市場，提高市場份額占比。

公司積極把握智能汽車發(fā)展方向，加快激光雷達等車載光學(xué)領(lǐng)域新興業(yè)務(wù)拓展。2020 年，公司車載鏡頭前片訂單突破 80 萬片/月；2021 年，公司車載鏡頭前片銷量同比增長超 90%，為切入車載鏡頭組裝業(yè)務(wù)打下基礎(chǔ)。激光雷達方面，公司積極把握激光雷達車載應(yīng)用的行業(yè)機遇，基于技術(shù)積累，先后與Quanergy、禾賽、Innoviz、麥格納、Innovusion、北醒光子等激光雷達領(lǐng)域國內(nèi)外知名企業(yè)建立合作，獲得定點合作項目超 10 家，激光雷達業(yè)務(wù)收入超千萬元。隨著新客戶的開發(fā)合作、客戶業(yè)務(wù)進度的穩(wěn)步推進，預(yù)計該業(yè)務(wù)將保持快速增長。此外，公司已將激光雷達客戶群體從乘用車、商用車領(lǐng)域擴展至軌道交通、工業(yè)自動化、智能安防、車聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域，將產(chǎn)品從以零部件為主擴展至激光雷達整機代工。

盈利預(yù)測

假設(shè)前提

公司主要包括顯微鏡系列和光學(xué)元組件系列業(yè)務(wù)，我們的盈利預(yù)測基于以下假設(shè)條件：

顯微鏡系列業(yè)務(wù)：看好光學(xué)顯微鏡系列產(chǎn)品向高端邁進后單機價值量和毛利率不斷提升，銷售量根據(jù)過往及市場情況給予適當(dāng)漲幅，預(yù)計2022-2024 年公司顯微鏡銷售量同比增長 3.0%/6.8%/7.7%，銷售單價同比增長13%/15%/17%，對應(yīng)2022-2024 年公司顯微鏡系列業(yè)務(wù)營業(yè)收入同比增長16.4%/22.8%/26.1%至3.45/4.23/5.33 億元，毛利率為 37.7%/38.4%/39.5%。

光學(xué)元組件系列業(yè)務(wù)：看好傳統(tǒng)優(yōu)勢光學(xué)元組件業(yè)務(wù)下游需求旺盛引致的銷量增長，適當(dāng)考慮未來激光雷達等車載光學(xué)業(yè)務(wù)逐漸放量所帶來的增長貢獻，預(yù)計2022-2024 年公司光學(xué)元組件銷售量同比增長 38.3%/41.6%/42.6%，銷售單價同比增長 1.0%/1.2%/1.4%，對應(yīng) 2022-2024 年公司光學(xué)元組件系列業(yè)務(wù)營業(yè)收入同比增長39.7%/43.3%/44.6%至6.75/9.67/13.98億元，毛利率為45.7%/46.0%/46.4%。

其他業(yè)務(wù)：該部分營收占比較小，假設(shè)其后續(xù)年度與2021 年基本保持不變。

主要費率：考慮過往公司期間費用率各項大多保持相對穩(wěn)定，故假設(shè)后續(xù)年度費用率參考過往情況，因此假設(shè) 2022-2024 年銷售費用率為6.11%/6.18%/6.22%，管理費用率為 4.88%/4.81%/4.79%，研發(fā)費用率為8.02%/8.05%/8.00%。

未來 3 年業(yè)績預(yù)測

綜上所述，我們預(yù)計 2022-2024 年公司營業(yè)收入分別同比增長30.2%/35.8%/38.5%至 10.35/14.06/19.47 億元，對應(yīng)綜合毛利率為 43.6%/44.1%/44.8%。我們預(yù)計2022-2024 年公司期間費用率為 17.6%/17.9%/18.0%；預(yù)計2022-2024 年公司歸母凈利潤分別同比增長 0.22%/34.13%/34.77%至 2.62/3.51/4.74 億元。

盈利預(yù)測的情景分析

我們對盈利預(yù)測進行情景分析，以前述假設(shè)為中性情形，則預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤同比增長 0.22%/34.13%/34.77%至 2.62/3.51/4.74 億元。悲觀情形：若行業(yè)及公司出現(xiàn)不可預(yù)知的負面變化，假設(shè)公司營收增長率、股利分配比率較中性情形下降 5%，營業(yè)成本占比、管理費用率、研發(fā)費用率、銷售費用率、營業(yè)稅及附加占比、所得稅稅率較中性情形上升5%，則預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤為 2.24/2.96/3.92 億元（YoY -14.4%/32.4%/32.5%），較中性情形下歸母凈利潤預(yù)測 2.62/3.51/4.74 億元低出 14.5%/15.7%/17.3%。樂觀情形：若行業(yè)及公司出現(xiàn)不可預(yù)知的正面變化，假設(shè)公司營收增長率、股利分配比率較中性情形上升 5%，營業(yè)成本占比、管理費用率、研發(fā)費用率、銷售費用率、營業(yè)稅及附加占比、所得稅稅率較中性情形下降5%，則預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤為 3.02/4.10/5.62 億元（YoY 15.4%/35.9%/37.0%），較中性情形下歸母凈利潤預(yù)測 2.62/3.51/4.74 億元高出 15.3%/16.8%/18.6%。