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中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購及投資趨勢綜述

 

近幾年，中國國內(nèi)醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的并購勢頭保持強健，并購案例此起彼伏，2014年和2015年在醫(yī)療技術(shù)行業(yè)，數(shù)量和規(guī)模都較之五年前有大幅度的提高。2015年全年醫(yī)療科技并購交易數(shù)量達到四十余起，是2011年并購案例數(shù)的兩倍以上。而交易規(guī)模中值也從2013年的1800萬美元左右增長到2015年的5800萬美元。單筆交易規(guī)模的增加也推動了整體交易市場的水漲船高：中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購市場體量由2013年的15億美元增長到了2015年的40億美元。

 

醫(yī)療技術(shù)投資火熱是由幾大驅(qū)動因素帶來：第一、中國醫(yī)療行業(yè)整體快速發(fā)展，加之政府近年發(fā)布了一系列促進健康領(lǐng)域發(fā)展的各項政策，市場未來發(fā)展前景樂觀，由此帶來了整個醫(yī)療行業(yè)的投資熱潮。其中醫(yī)療技術(shù)行業(yè)相比制藥行業(yè)雖然規(guī)模相對較小，但發(fā)展穩(wěn)定，利潤較高。第二、醫(yī)療技術(shù)行業(yè)細分市場眾多，一些中等規(guī)模的醫(yī)療技術(shù)企業(yè)在一些細分領(lǐng)域做到市場領(lǐng)先者地位，通過并購進入到其他醫(yī)療器械細分領(lǐng)域以進一步擴大業(yè)務。例如上海微創(chuàng)等中型公司通過并購進入到其他醫(yī)療技術(shù)細分領(lǐng)域。第三、中國企業(yè)海外并購越來越熱，中國醫(yī)療技術(shù)企業(yè)也越來越多地到海外尋求并購對象。例如邁瑞、微創(chuàng)和三諾等企業(yè)在過去幾年都在海外并購方面有較大動作。

 

當然我們也應該看到，雖然中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購發(fā)生的數(shù)量及規(guī)模都呈穩(wěn)步上升趨勢，但與全球醫(yī)療技術(shù)并購市場仍然存在不小的差距。經(jīng)BCG分析，全球醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購及投資市場自2010年起，一直保持在每年130~1402起交易數(shù)量左右；且大約有10%以上為5億美元以上的交易，規(guī)模遠大于中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)。這與國際醫(yī)療技術(shù)行業(yè)市場以及金融市場發(fā)展的成熟程度相關(guān)。

 

中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購及投資的特點

 

觀察近幾年中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)發(fā)生的并購案例，我們發(fā)現(xiàn)三大特點：

 

特點一：高值耗材與體外診斷子行業(yè)為國內(nèi)并購投資焦點

 

從標的所處細分行業(yè)來看，近幾年中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購整合的焦點在高值耗材（包括骨科、心血管等細分領(lǐng)域）、醫(yī)療設備以及IVD（體外診斷）這三個細分行業(yè)。2013-2015這3年高值耗材并購交易數(shù)量占整個醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的30-40%左右，在醫(yī)療技術(shù)行業(yè)中屬于“熱度”第一的子行業(yè)。高值耗材在醫(yī)療技術(shù)行業(yè)里屬于體量較大，增長迅速，且利潤較高的細分行業(yè)，因此備受投資者青睞。而且，由于該子行業(yè)內(nèi)不乏規(guī)模較大的本土及外資企業(yè)，并購案例的交易金額也都較大。2013年和2014年，高值耗材交易金額占整個行業(yè)交易金額的比例高達50-70%左右。在2013年至2015年最近3年的并購投資交易中，以披露交易金額衡量，前五大交易中有三個均屬于高值耗材子行業(yè)。第一位為中信產(chǎn)業(yè)基金分兩次總共以11億美元收購柏盛國際（柏盛的主要產(chǎn)品為冠脈支架），第二位為2013年骨科領(lǐng)域美國史賽克公司以7.64億美元收購中國骨科企業(yè)創(chuàng)生，第四位為心血管領(lǐng)域本土領(lǐng)先企業(yè)樂普醫(yī)療以3.15億美元引入以中銀基金管理有限公司為首的投資者。若梳理各個細分行業(yè)的交易金額規(guī)模，我們可以發(fā)現(xiàn)高值耗材相較其他子行業(yè)來說，交易規(guī)模更大，交易金額中位數(shù)為6000萬美元，是除去醫(yī)療設備以外其他子行業(yè)的1.5倍左右。

 

IVD（體外診斷）子行業(yè)熱度也持續(xù)增加，在最近兩年內(nèi)占據(jù)并購數(shù)量第二的地位。2015年約30%的并購交易來自于IVD子行業(yè)。IVD子行業(yè)的收購很多來自于私募投資，尤其聚焦于幾個高增長IVD領(lǐng)域，例如化學發(fā)光、即時診斷等。例如方源資本投資2.64億美元于國內(nèi)領(lǐng)先IVD企業(yè)科華生物；英聯(lián)等投資管理基金以5,600萬美元投資國內(nèi)領(lǐng)先的化學發(fā)光診斷儀器試劑廠家科美生物；云峰基金投資國內(nèi)心肌標志物即時診斷領(lǐng)先企業(yè)瑞萊生物。這些案例都標志著投資者對體外診斷這一細分領(lǐng)域的青睞。

 

除去高值耗材和IVD外，醫(yī)療設備也是一個投資熱度較高的行業(yè)。由于醫(yī)療設備都是大型儀器，例如呼吸機、放射治療設備、超聲等大型影像設備，產(chǎn)品單價較高，企業(yè)規(guī)模較大，因此并購交易金額都較大。以2015年為例，雖然醫(yī)療設備并購數(shù)量僅占行業(yè)的20%左右，但占據(jù)并購金額的約30%。這主要來自于幾個大型交易的貢獻：例如中珠控股以近3億美元收購深圳一體醫(yī)療（腫瘤診療設備領(lǐng)域）；星河生物收購瑪西普醫(yī)學（伽馬刀治療設備領(lǐng)域）等。

 

特點二：醫(yī)療技術(shù)領(lǐng)域的投資者：PE/VC和跨界收購增多

 

除醫(yī)療技術(shù)本行業(yè)企業(yè)外，PE/VC也是醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的重要投資者：PE/VC占據(jù)了醫(yī)療技術(shù)行業(yè)并購投資交易數(shù)量的30%~40%，甚至在14年占到總交易金額的約60%。除醫(yī)療技術(shù)行業(yè)高增長、高利潤的吸引力以外，2013年左右外資企業(yè)美敦力和史賽克分別以較高估值收購國內(nèi)企業(yè)康輝和創(chuàng)生，也帶動了PE/VC對醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的進一步熱捧。

 

近年來醫(yī)療技術(shù)收購的一個顯著特點就是：跨界收購逐漸升溫。根據(jù)BCG分析，在過去3年醫(yī)療技術(shù)行業(yè)發(fā)生的交易中，交易金額排名前15大之中有5個交易來自于制藥企業(yè)或其他行業(yè)的跨界收購，交易目標都是為了實現(xiàn)公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，進入增長更好的醫(yī)療技術(shù)行業(yè)。例如，作為房地產(chǎn)起家的中珠控股斥資近3億美元收購深圳市一體醫(yī)療科技有限公司100%的股權(quán)，借此進入腫瘤診療設備整體解決方案領(lǐng)域；信邦制藥通過收購中肽生化獲得其診斷試劑產(chǎn)品，進一步實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展的戰(zhàn)略；星河生物收購瑪西普醫(yī)學，由傳統(tǒng)的食用菌行業(yè)過渡至技術(shù)附加值更高的醫(yī)療器械行業(yè)；紅日藥業(yè)通過收購超思由現(xiàn)代中藥領(lǐng)域切入家用醫(yī)療健康電子產(chǎn)品、移動醫(yī)療等領(lǐng)域；作為國內(nèi)領(lǐng)先的智慧城市建設及建筑節(jié)能服務商，達實智能通過收購久信醫(yī)療，快速切入醫(yī)療專業(yè)凈化系統(tǒng)建設及數(shù)字化手術(shù)室領(lǐng)域。

 

特點三：中國醫(yī)療技術(shù)標的估值較高

 

雖然相比于國際市場，中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的交易數(shù)量、交易金額并不高。但是中國企業(yè)的估值倍數(shù)相對歐美企業(yè)都更高一些，這在很大程度上是由于中國企業(yè)未來增長潛力以及較強的盈利能力。

 

過去3年中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的市銷率在4.6倍左右，而歐美市場市銷率則僅為一半（約2.3倍），且90%的交易市銷率在2~4倍之間。

 

另外雖然各個細分市場在中國并購投資浪潮中火爆程度不一，但是除低值耗材估值較低外（市銷率中值3倍左右），其他各細分領(lǐng)域估值指標相差不大（市銷率中值約在4到6倍之間）。國際市場上各細分市場估值差異也不大。

 

同樣，如果我們研究過去幾年中國醫(yī)療技術(shù)并購市場中的市盈率指標，可以發(fā)現(xiàn)相同的結(jié)論：從2013年到2015年間，中國醫(yī)療技術(shù)市場的市盈率中值在20倍左右，而歐美市場僅在13.6倍左右。

 

造成中國醫(yī)療技術(shù)投資并購市場高估值的原因主要有三個。一是醫(yī)療技術(shù)市場熱度持續(xù)上升，PE/VC投資及跨界并購不斷增多；二是中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的很多細分行業(yè)仍主要以外資企業(yè)占據(jù)主導地位，本土企業(yè)大多歷史不長，實力有限，好的標的非常少；三是由于中國醫(yī)療技術(shù)市場的高速發(fā)展，中國企業(yè)的增長和盈利前景更好，相比之下歐美市場大多醫(yī)療技術(shù)市場已經(jīng)飽和，企業(yè)增長緩慢，盈利下降。

 

不同類型的并購及投資面臨不同的挑戰(zhàn)及致勝要素

 

如果將最近3年發(fā)生的并購案例按照收購方與標的的國籍來劃分，除去PE/VC投資，其他交易可以分為三大類。本土并購：中國企業(yè)收購投資中國企業(yè)；海外并購：中國企業(yè)收購海外企業(yè)；入境并購：外國企業(yè)收購國內(nèi)企業(yè)。整體來看，可以發(fā)現(xiàn)入境并購相對較少，海外并購逐漸增多，本土并購仍為重點。以下我們總結(jié)了出了幾類并購的目的、挑戰(zhàn)及應對策略。

 

1、入境并購

 

入境并購（不包括PE/VC投資）數(shù)量近年來相對較少。主要由于大多數(shù)大型外資企業(yè)已經(jīng)逐漸成功通過自建或并購扎根于中國市場，對于更多的中國企業(yè)并購動力減弱。另外中國醫(yī)療科技企業(yè)大多規(guī)模較小但估值較高，也令很多外資企業(yè)望而卻步。雖然入境并購案例并不十分活躍，但是還是有不少外資企業(yè)仍然努力地在中國尋找標的。畢竟，入境投資并購能夠給外資企業(yè)帶來不少好處。包括：

 

擴張到中低端產(chǎn)品細分領(lǐng)域：不少外資企業(yè)通過并購投資本土企業(yè)獲取中低端產(chǎn)品，與自身的高端產(chǎn)品形成互補；并且利用本土企業(yè)的銷售渠道，覆蓋更廣泛的市場。例如2013年美國史賽克公司通過收購本土骨科企業(yè)創(chuàng)生，進入中低端創(chuàng)傷骨科植入物市場。

 

享受政府針對本土企業(yè)的鼓勵政策：由于政府對于本土企業(yè)包括外商在華企業(yè)有一些鼓勵性政策，例如產(chǎn)品注冊、招標、報銷等，收購中國公司相比外資企業(yè)在中國自建工廠更快。一些外資企業(yè)為享受相應的鼓勵性政策，選擇通過并購的方式以迅速占領(lǐng)市場。近年來幾個國外骨科企業(yè)收購本土的骨科企業(yè)很多都有這方面的考慮。

 

稅收優(yōu)勢：一些外企注冊地對企業(yè)征收較重的企業(yè)所得稅，例如美國。與其將在國際市場賺得的利潤帶回本國繳納龐大的稅負，還不如將利潤在國外通過投資并購促進當?shù)貥I(yè)務發(fā)展。

 

外資企業(yè)在入境并購過程中會面臨一系列的挑戰(zhàn)，包括：

 

并購前挑戰(zhàn)：市場信息相對不透明以及不準確，缺少規(guī)模足夠又符合外資企業(yè)戰(zhàn)略需求的標的。

 

并購中挑戰(zhàn)：歐美大型跨國企業(yè)通常在營銷合規(guī)性和生產(chǎn)質(zhì)量標準等方面有非常高的要求。很多本土企業(yè)不能滿足外企這方面嚴苛的要求。

 

并購后挑戰(zhàn)：外資企業(yè)在并購后遇到的最大挑戰(zhàn)是如何整合國內(nèi)企業(yè)。很多大型外資企業(yè)習慣于將中國企業(yè)按照職能（如營銷、生產(chǎn)、研發(fā)等）完全整合到外資企業(yè)里，但很多時候完全整合會使被并購的中國企業(yè)失去在生產(chǎn)成本和渠道上的優(yōu)勢，及研發(fā)上的靈活性 。

 

BCG針對外資醫(yī)療技術(shù)企業(yè)入境并購面臨的挑戰(zhàn)提出三點建議。

 

盡可能利用更多的渠道以獲取信息：盡量利用所有可能的信息來源提高對標的的了解，例如通過第三方報告，企業(yè)訪談、市場調(diào)查等；有效排列并購考量標準的優(yōu)先級，企業(yè)的成長潛力與戰(zhàn)略適合度比企業(yè)規(guī)模更為重要。

 

有效衡量并購風險：在并購中進行全面的盡職調(diào)查，并切實了解收購目標的實際運營問題并預先設計風險解決方案至關(guān)重要。

 

耐心面對整合挑戰(zhàn)：整合后在推行國際質(zhì)量標準上要面對現(xiàn)實，并且需要有耐心。很多時候外資企業(yè)與被收購企業(yè)分開運營可能比強制整合效果更好。

 

2、海外并購

 

近十年來，中國企業(yè)整體海外并購持續(xù)升溫。得益于相對寬松的海外并購政策、充裕的現(xiàn)金儲備以及中國企業(yè)的崛起。雖然從中國整體看，醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的海外并購數(shù)量仍然不多，但我們看到有越來越多的醫(yī)療技術(shù)企業(yè)在探索海外并購的可能性。BCG觀察到幾個典型醫(yī)療技術(shù)行業(yè)海外并購案例及其推動原因：

 

通過海外并購彌補技術(shù)差距：邁瑞于2013年收購美國Zonare公司，目的是獲取其高端的超聲技術(shù)來彌補現(xiàn)有產(chǎn)品的技術(shù)缺口。

 

通過海外并購擴張全球市場：三諾生物于2016年初完成對尼普洛診斷的并購，通過該并購獲得標的的全球銷售網(wǎng)絡，尤其是美國的銷售渠道，這有助于三諾將其產(chǎn)品打入全球市場。

 

海外標的擁有更好的性價比：微創(chuàng)于2013年以1.1倍市銷率收購美國懷特醫(yī)療的關(guān)節(jié)重建業(yè)務，遠遠低于當時眾多國內(nèi)骨科公司的要價。雖然懷特的業(yè)務處于增長放緩和虧損狀態(tài)，相較于國內(nèi)骨科企業(yè)懷特擁有更先進的產(chǎn)品技術(shù)。

 

中國企業(yè)海外并購剛剛起步，還面臨著許多艱難險阻，主要體現(xiàn)在并購戰(zhàn)略制定、盡職調(diào)查和并購后整合等三個階段：

 

并購戰(zhàn)略不清：不少企業(yè)缺乏清晰的并購戰(zhàn)略路線圖，并購目的不清，或?qū)f(xié)同效應規(guī)劃不足。一些企業(yè)推行海外并購并非出自戰(zhàn)略考量，而是因為政府的鼓勵，或中介機構(gòu)的推薦。

 

盡職調(diào)查專業(yè)能力不足：缺乏國際化經(jīng)驗、對海外商業(yè)法律環(huán)境和盈利模式理解不深，組織和協(xié)調(diào)商務、法律、財務、人力資源等內(nèi)外部資源的能力缺失，對盡職調(diào)查風險點評估和決策能力不足。

 

并購后整合困難重重：并購后整合，根據(jù)BCG的研究分析顯示，很多中國買家在實施收購后是否進行整合的問題上猶豫不決，而不少決定實施整合的企業(yè)，其整合效果難以達到預期。

 

BCG針對中國醫(yī)療技術(shù)企業(yè)海外并購面臨的挑戰(zhàn)提出三點建議：

 

厘清戰(zhàn)略：根據(jù)公司愿景和戰(zhàn)略，結(jié)合行業(yè)發(fā)展趨勢分析，梳理企業(yè)海外并購的目標和領(lǐng)域。

 

有效執(zhí)行：企業(yè)應有效管理盡職調(diào)查、談判和批準流程，識別交易風險和進行決策。在交易完成前就對整合進行規(guī)劃，交易完成后有效執(zhí)行前期規(guī)劃，爭取實現(xiàn)協(xié)同效應和公司成長。

 

能力建設：中國企業(yè)如果把并購視為發(fā)展的重要路徑，需要培養(yǎng)企業(yè)內(nèi)部國際并購的能力，包括交易尋找和交易執(zhí)行等方面的人才并建立專業(yè)管理流程和考核機制。中國企業(yè)還需要吸引和保留國際化高端管理人才，為并購后對標的公司的管理做好充分準備。

 

3、本土并購

 

本土并購依舊是中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)的活躍重點。在2014年和2015年，有50%-60%的并購交易屬于本土并購。本土并購的幾大誘因是：

 

擴充產(chǎn)品線：通過并購，進入到新的產(chǎn)品或業(yè)務領(lǐng)域。2014年邁瑞通過收購上海長島生物技術(shù)有限公司，增強了血栓止血檢測試劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售能力，拓展了自身體外診斷的產(chǎn)品組合，增強了邁瑞在心血管疾病檢測市場的市場地位。

 

擴張產(chǎn)業(yè)鏈上下游：通過并購進入上下游產(chǎn)業(yè)，形成整個產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈。2014年，樂普醫(yī)療收購北京金衛(wèi)捷科技發(fā)展有限公司。通過該次并購，樂普醫(yī)療成功布局移動醫(yī)療這一產(chǎn)業(yè)鏈下端，為樂普醫(yī)療建立包括醫(yī)療器械、醫(yī)藥、醫(yī)療服務和移動醫(yī)療四位一體的心血管全產(chǎn)業(yè)鏈平臺型企業(yè)的戰(zhàn)略目標再進一程。

 

實現(xiàn)公司戰(zhàn)略目標的轉(zhuǎn)型：非醫(yī)療技術(shù)企業(yè)通過并購進入到該行業(yè)，實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。 2015年，紅日藥業(yè)以1.56億美元收購100%超思股份，由現(xiàn)代中藥業(yè)務轉(zhuǎn)型進入家用醫(yī)療健康電子產(chǎn)品領(lǐng)域。現(xiàn)階段產(chǎn)品重點包括遠程多參數(shù)監(jiān)護儀、遠程心電檢測儀、脈搏血氧儀、血壓計等新型醫(yī)療健康電子產(chǎn)品，未來紅日藥業(yè)還計劃向可穿戴設備和移動醫(yī)療平臺領(lǐng)域布局。

 

與其他收購方式類似，本土并購同樣也面臨一些關(guān)鍵挑戰(zhàn)：

 

具有吸引力的并購對象少：大中型的或者優(yōu)秀的本土企業(yè)有較高意愿上市，被收購的意愿較低；小型企業(yè)的業(yè)務吸引力可能不高，或者仍處于早期發(fā)展階段，較難衡量潛力。并購標的不多。

 

本土企業(yè)標的估值較高：由于醫(yī)療技術(shù)行業(yè)是投資熱點，投資者數(shù)量眾多，但并購目標有限，導致合適的標的估值較高。另一方面，中國企業(yè)的產(chǎn)品大多屬于中低端，技術(shù)壁壘較低，整體性價比相對海外標的較低。

 

并購后實現(xiàn)價值速度較慢：由于本地標的大多數(shù)規(guī)模較小或者處于早期發(fā)展階段，被收購業(yè)務實現(xiàn)業(yè)務增長，實現(xiàn)盈利和價值變現(xiàn)的時間通常比較長，需要多年積累。

 

BCG針對中國醫(yī)療技術(shù)企業(yè)本土并購面臨的挑戰(zhàn)提出三點建議。

 

明確交易目的：明確收購交易可以帶來的戰(zhàn)略影響和協(xié)同效應，不為收購而收購。

 

考慮海外并購：實力強的本土企業(yè)可以考慮到海外去搜尋目標企業(yè)，標的數(shù)量更多，估值較低。但要對并購后管理的挑戰(zhàn)做好準備。

 

提升交易專業(yè)度：建立專業(yè)化的并購管理流程，持續(xù)尋找標的，實行專業(yè)盡職調(diào)查，提前規(guī)劃整合，有效實行并購后整合，力爭從早日開始實現(xiàn)協(xié)同效應。

 

4、PE/VC投資

 

PE/VC投資已經(jīng)成為醫(yī)療技術(shù)行業(yè)中的重要投資者，過去3年里每年都有大約30%左右的交易由PE/VC投資機構(gòu)完成。此類投資案例面臨的挑戰(zhàn)與本土并購案例相近，BCG針對PE/VC投資面臨的挑戰(zhàn)提出幾點建議：

 

建立醫(yī)療相關(guān)能力：在醫(yī)療技術(shù)市場建立知識和能力。許多時候，公司所有者決定是否出售標的，并不單純看投資者的估值，還看投資者能給標的帶來多少價值，如果投資者能在產(chǎn)品審批、招投標、報銷和投后管理等方面提供更多的幫助，公司所有者將更愿意出售。

 

標的搜索：開放心態(tài)，考慮小型細分市場，因為大型細分市場中的頂級標的很多已經(jīng)被投，但小型細分市場中可能還有一些優(yōu)質(zhì)標的。另外，可以考慮一些以中國為主要市場的海外醫(yī)療技術(shù)公司，這類公司相對國內(nèi)企業(yè)來說資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)但估值相對較低。

 

投后管理：建立強有力的投后管理團隊，大多數(shù)標的是中小型企業(yè)，管理能力有限。投資者需要投入大量精力，幫助標的公司提升管理水平，甚至可能需要投入專業(yè)管理團隊。另外可以考慮通過組合多家醫(yī)療技術(shù)公司，或沿價值鏈拓展，例如從醫(yī)療技術(shù)產(chǎn)品拓展到相關(guān)醫(yī)療服務，迅速將企業(yè)做大做強，創(chuàng)造更大的價值。

 

總結(jié)來說，中國醫(yī)療技術(shù)行業(yè)市場在市場需求的帶動下，及相關(guān)政策的鼓勵下，將繼續(xù)穩(wěn)定增長，醫(yī)療技術(shù)市場的并購投資熱也將長期持續(xù)。在這個風起云涌的市場中，各類企業(yè)需要設計適合的并購戰(zhàn)略，有效把握并購投資的浪潮，加速企業(yè)的發(fā)展。